אחרי 20 שנות סלחנות, השווקים חזרו לתמחר את חובות הכלכלות הגדולות

תשואות האג"ח הארוכות בארה"ב עולות, האוצר מגדיל רכישות חוזרות ודליו מזהיר מסוף מחזור חוב — מה המשמעות לחוסכים.

היום ב-09:48 (י״א אלול תשפ״ו) |

אלי קאופמן

אחרי 20 שנות סלחנות, השווקים חזרו לתמחר את חובות הכלכלות הגדולות

האזנה לכתבה:

00:00 / 00:00

1.0x

מהירות קריאה

עידן ארוך שבו ממשלות ברחבי העולם לוו כסף כמעט בחינם מגיע לקצו, והשוק כבר מתמחר את זה בלי לחכות לאישור רשמי. תשואת האג"ח האמריקאית ל-10 שנים ננעלה ביום שישי, 21.8.2026, על 4.73%, אחרי שירדה זמנית לכ-4.64% ביום שבו משרד האוצר האמריקאי הודיע שהוא מכפיל את היקף הרכישות החוזרות שלו כדי לבלום את המגמה כפי שדווח ב-Bizportal. המשמעות המעשית לכל מי שמחזיק אג"ח, קרן פנסיה או קופת גמל: מחיר הכסף לטווח ארוך התייקר, וההגנות הישנות שהמשקיעים הורגלו אליהן בעשור וחצי האחרון כבר לא בהכרח תקפות. מי שבונה תיק השקעות או בוחן מסלול פנסיוני כדאי שיבין מה בדיוק השתנה במנגנון, לפני שהוא מקבל החלטה על סמך הרגלים ישנים.

מה קרה בפועל בשוק האג"ח האמריקאי

התשואה ל-10 שנים, שמשמשת נקודת ייחוס לכל שוק האשראי העולמי, ננעלה על 4.73% אחרי תנודתיות חדה בתוך אותו שבוע מסחר, בעוד התשואה ל-30 שנה נותרה תקועה באזור 5.2%-5.27% לפי נתוני Bizportal מאוגוסט 2026. אלה לא מספרים דרמטיים בפני עצמם, אבל הכיוון שלהם חשוב יותר מהרמה: כשתשואות עולות, מחירי האג"ח הקיימות בשוק יורדים, כי אף אחד לא ישלם מחיר מלא על נייר ערך שנותן ריבית נמוכה יותר מהחדש שיצא. מי שמחזיק קרן אג"חית ארוכת טווח, כולל דרך חיסכון פנסיוני, חש את זה ישירות בשווי התיק, גם בלי לגעת בכלום.

למה משרד האוצר האמריקאי הכפיל את הרכישות החוזרות

שר האוצר האמריקאי סקוט בסנט הודיע שהיקף הרכישות החוזרות של אג"ח בטווחים 10-30 שנה יעלה מ-2 מיליארד דולר לפעולה ל-4 מיליארד דולר לפחות, במסגרת תוכנית שתפעל בין 9 בספטמבר ל-4 בנובמבר. רכישה חוזרת, במילים פשוטות, היא כשהממשלה קונה בחזרה אג"ח ישנות שלה מהשוק כדי לצמצם היצע ולתמוך במחירים, מה שבתיאוריה אמור למתן את עליית התשואות. הבעיה היא סדר הגודל: היקף הרכישות של האוצר עומד על כ-16 מיליארד דולר ברבעון, מול גירעון שנתי הנאמד בכ-2 טריליון דולר על פי אותו דיווח. להשוואה, תוכנית "Operation Twist" של הפד ב-2011 הגיעה להיקף של כ-400 מיליארד דולר – פער של פי כמה מהיקף רכישות החוזר הנוכחי של האוצר, גם אם מדובר במנגנונים שונים במהותם: Operation Twist הזרים כסף חדש מהפד, בעוד רכישות החוזר של האוצר ממחזרות חוב קיים.

האזהרה של ריי דליו ומחזור החוב הגדול

מייסד קרן הגידור ברידג'ווטר, ריי דליו, פרסם פוסט בלינקדאין שבו הוא מציין שההצטלבות של שלושה אירועים – מכירת אג"ח אמריקאיות בידי יפן, זינוק תשואות לשיאים חדשים בטווח הארוך, והכרזת בסנט על הרכישות – תואמת תבנית קלאסית של סיום מחזור חוב גדול, כפי שתיאר בעבר בכתביו בהתאם לדיווח בגלובס. דליו עצמו כתב:

"ההצטלבות האחרונה של שלושה אירועים… הובילה אנשים רבים לשאול אותי אם האירועים הללו עקביים עם התבנית הקלאסית שהתוויתי בספרי"

. לא מדובר בתחזית אפוקליפטית חדשה – כבר במאי 2025, בעקבות הורדת דירוג האשראי של ארה"ב, הזהיר דליו שהדירוג ממעיט בסיכון שהממשלה תדפיס כסף כדי לשלם את חובה כפי שצוטט במאקו. לדבריו שם, וושינגטון מוציאה כ-7 טריליון דולר בשנה אך מכניסה רק כ-5 טריליון דולר – פער מבני שאי אפשר לגשר עליו בלי הלוואות נוספות או בלי הדפסת כסף.

תשואות האג"ח הארוכות בארה"ב עולות, האוצר מגדיל רכישות חוזרות ודליו מזהיר מסוף מחזור חוב — מה המשמעות לחוסכים. — תמונה: הופקה באמצעות בינה מלאכותית

למה תשלומי הריבית הפכו לבעיה בפני עצמה

תשלומי הריבית על החוב הפדרלי האמריקאי לבדם נאמדים כיום בכ-1 טריליון דולר בשנה לפי דיווח בגלובס – סכום שגדל ככל שהתשואות עולות, כי חלק מהחוב הישן מתחדש בריביות חדשות וגבוהות יותר. זהו מעגל שמזין את עצמו: חוב גדול יותר מייצר תשלומי ריבית גדולים יותר, שמייצרים גירעון גדול יותר, שמצריך הנפקת חוב נוסף. החוב הלאומי האמריקאי ממשיך לתפוח בקצב מהיר: הוא עמד על כ-36 טריליון דולר במרץ 2025, כשהגירעון לאותה שנה הסתכם בכ-1.8 טריליון דולר – כ-6.4% מהתוצר, לפי אומדני משרד האוצר האמריקאי. מאז חלפו כחצי שנה של גירעונות נוספים והנפקות חוב חדשות, כך שהרף הכולל היום גבוה משמעותית מהנתון הזה, גם אם המספר המדויק העדכני ביותר משתנה מדי שבוע.

המשיכו לקרוא בנושא שוק ההון

הפער בין קברניטי המדיניות למשקיעים

דליו אינו הקול היחיד שמזהיר מהמגמה, אך יש גם גורמים בשוק ההון שמציירים תמונה רגועה יותר ורואים בעליית התשואות תופעה זמנית ולא סימן למשבר עומק. הפער הזה בין הערכות שונות הוא בדיוק מה שגורם לתנודתיות: המשקיעים לא תמיד בטוחים באיזו הערכה לבחור, ולכן מתמחרים את הסיכון בעצמם דרך שינויים בתשואות.

מה זה אומר בפועל לכסף שלך

עליית תשואות ארוכות טווח משפיעה על כל שכבות ההשקעה, לא רק על מי שמחזיק אג"ח ממשלתי אמריקאי ישירות. ריבית המשכנתאות בארה"ב עוקבת בדרך כלל אחרי התשואה ל-10 שנים ולא אחרי ריבית הפד לטווח קצר, ולכן גם כשהפד מוריד ריבית, משכנתא ל-30 שנה יכולה להתייקר אם התשואה הארוכה עולה במקביל – בדיוק המצב שמתואר כאן. התייקרות כזו מתגלגלת ישירות לשוק הנדל"ן האמריקאי, מקטינה את כוח הקנייה של רוכשי דירות ומאטה מכירות. קרנות פנסיה וקופות גמל ישראליות מחזיקות רכיב לא מבוטל של אג"ח זרות, וההרכב הספציפי של מסלול הפנסיה קובע את מידת הרגישות לשינוי כזה – מסלולים עתירי אג"ח ארוך-טווח מושפעים הרבה יותר ממסלולים מנייתיים או קצרי-טווח. גם מדדי המניות מגיבים לתנועת האג"ח, כי תשואה גבוהה יותר באפיק הסולידי מייקרת את "מחיר האלטרנטיבה" למניות ומשפיעה על הקשר הרחב יותר בין הבורסה לכלכלה העולמית – מי שרוצה תשואה עודפת ממניות צריך פיצוי גבוה יותר על הסיכון כשהאג"ח הבטוחה כבר נותנת קרוב ל-5%.

ההקשר הגלובלי: לא רק סיפור אמריקאי

החוב הגלובלי חצה את רף ה-102 טריליון דולר בשנת 2024, כאשר ארה"ב וסין הן התורמות העיקריות למגמה לפי דיווח נוסף ב-Bizportal. זה אומר שהתופעה שמתוארת כאן אינה בעיה אמריקאית מבודדת, אלא חלק ממגמה רחבה יותר של הצטברות חוב במדינות מפותחות אחרי שנים של ריבית אפסית והרחבה כמותית, כשגם השקעות ציבוריות וגופים מוסדיים ממלאים תפקיד מרכזי בקנה המידה הזה. לגבי ישראל, המרווח המדויק בין תשואות האג"ח הממשלתיות המקומיות לאלה האמריקאיות משתנה תדיר, ולכן כל השוואה כמותית בין השווקים היא בהכרח מקורבת, והמסקנה הזהירה ביותר היא לעקוב אחרי כיוון המגמה ולא להיצמד למספר בודד. מי שמעוניין להבין את ההקשר המקומי יותר לגבי ריבית ומדיניות מוניטרית יכול לעיין במאמר מה זה ריבית בנק ישראל.

איך משתנה תשלום הריבית כשהתשואה עולה?

כשתשואת האג"ח ל-10 שנים עומדת על 4.73% במקום, למשל, 3.7% שהיה נהוג בשנות הריבית האפסית שאחרי 2020, כל הנפקת חוב חדשה יקרה יותר. על חוב בהיקף של מעל 36 טריליון דולר, גם עלייה של אחוז אחד בממוצע התשואה על החוב מתגלגלת עם הזמן, ככל שהחוב הישן מתחדש, לתוספת של מאות מיליארדי דולרים בתשלומי ריבית שנתיים. זה ההסבר לכך שתשלומי הריבית הפדרליים כבר מוערכים בכ-1 טריליון דולר בשנה – מספר שממשיך לגדול ככל שהתשואות הארוכות נשארות גבוהות.

מה ההבדל בין רכישה חוזרת של אג"ח לבין הדפסת כסף?

רכישה חוזרת (buyback) שמבצע משרד האוצר משמעה קניית אג"ח ישנות בכסף שכבר גויס ממקורות קיימים כמו מסים או הנפקות אחרות, בעיקר כדי לנהל את מבנה החוב ולתמוך בנזילות השוק – כלי טכני שנועד להקל על המסחר באג"ח ישנות פחות סחירות, לא להזרים כסף חדש לכלכלה. זה שונה מהותית מהרחבה כמותית של בנק מרכזי, שבה נוצר כסף חדש – לא כסף שכבר קיים במערכת – לצורך רכישת נכסים, ולכן הרחבה כמותית משפיעה ישירות על היצע הכסף ופוטנציאל האינפלציה, בעוד רכישה חוזרת של האוצר לא אמורה לעשות זאת. דליו התייחס בעבר לסיכון שהממשלה תפנה בסופו של דבר לפתרון מסוג הדפסת כסף אם לא תצליח לגשר על הפער התקציבי בדרכים אחרות, אך זהו תרחיש עתידי ולא צעד שכבר מתבצע כיום, וההבחנה הזו בין שני הכלים היא בדיוק מה שמקשה על הציבור הרחב להעריך את המצב נכון.

האם עליית התשואות מעידה בהכרח על משבר קרוב?

אין נתון או הסכמה חד-משמעית לכך. דליו מצביע על תבנית היסטורית של סיום מחזור חוב, אך יש בשוק גם קולות מנוגדים שרואים בעליית התשואות תנודה זמנית ולא סימן מקדים למשבר עמוק יותר. חוסר ההסכמה הזה בין הערכות שונות הוא בדיוק מה שהופך את התקופה הנוכחית לתנודתית ומורכבת לניתוח, ומחייב מעקב אחרי נתונים נוספים ואחרי החלטות הריבית הקרובות לפני הסקת מסקנות חד-משמעיות.

הבהרה: המידע בכתבה מובא לצורכי ידע כללי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות, שיווק השקעות או המלצה לפעולה.